2022年养元饮品（603156）实现营收59.23亿元，同比减少14.24%；实现归母净利润14.74亿元，同比减少30.16%。净利润创出2013年以来的新低。一季度靠着压缩费用实现了净利润的大幅增长，但是营收仅增长8.82%。

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对于养元饮品来说，最大的问题是销售萎缩。从2018年到2022年核桃乳销量减少了32%，产能利用率低至41%。疫情后能恢复到什么程度并不确定。

养元饮品销售额停滞的根本原因是固守县域市场及产品单一，近年来公司向一二线市场渗透的努力收效不大，推出的“即饮”产品也没有破圈。与此同时，植物蛋白饮料市场上其他玩家则凭借不断推出的新产品在获得快速增长。

疫情后恢复成色如何 还需观察

养元饮品将营收下滑归因为报告期内人员流动受阻，消费者减少甚至取消了聚餐和走亲访友，导致公司产品市场需求下降。

养元饮品核心收入来源为核桃乳，占到营收的95%。除了核桃乳之外，功能性饮料及其他植物饮料占营收的2.74%。2022年核桃乳营收一举减少15.82%，功能性饮料及其他植物饮料增速较高，但是受限于体量，对业绩贡献较小。

去年核桃乳销量下滑了近16%，产销量同步减少。由于原材料涨价，导致营业成本占比提升了4个百分点达到近55%，此外销售费用率及管理费用率在小幅提升，这导致了去年净利润的大幅下滑。

再来看今年一季度，营业收入同比增长8.82%，归母净利润则增长近40%，业绩似乎在恢复。但是合同负债在大幅减少，今年一季度合同负债金额减少了1.41亿元，相比2022年同期减少47%。合同负债即预收账款，相当于业绩蓄水池，一季度预收款的大幅减少，是否说明营收增长要打个折扣。

而一季度净利润的大幅增长来自费用率的压缩，其销售费用率从2022年同期的12.59%降至8.49%，管理费用率则从1.55%降至1.35%。

养元饮品今年的恢复成色如何，还需要观察。

4年时间核桃乳销量减少32% 产能利用率低至41%

跟同行业公司相比，养元饮品业绩表现是明显偏弱的。同样以植物蛋白饮料为主业的承德露露（000848），2022年营业收入及归母净利润增速在6%左右。2020年业绩下滑幅度也远低于养元饮品，承德露露产品也带有一定的产品属性，其杏仁露产品和养元饮品六个核桃属于竞品关系。养元饮品近几年业绩的弱势也许说明其产品竞争力弱于承德露露。

2018年养元饮品核桃乳销量达到85.68万吨之后，就开始不断下滑，2022年销量为58.29万吨，相比2018年减少了32%。

2022年养元饮品植物蛋白饮料总产能为148万吨每年，当年总产量为60.45万吨，产能利用率低至41%。2022年计提的固定资产折旧达到了9528.07万元。

目前养元饮品还有三个在建项目，建成后将增加6.4万吨植物蛋白饮料产能，及16万吨植物蛋白饮料灌装能力。在目前大量产能限制的背景下，新增产能的投产能否带来增长呢？

由于资本开支较少，养元饮品账面沉淀了大量现金。2022年货币资金为16.03亿元，银行理财为73.74亿元，私募基金达到30亿元，三者合计接近120亿元。2022年银行理财收益为1.06亿元，利息收入达到8306.87万元。理财和利息收入已经成为重要的利润来源。

在坐拥大量现金的情况下，养元饮品分红堪称“豪横”，2022年宣布每10股派18元，现金分红总额22.78亿元，即使按照4月24日涨停后的股价计算，股息率也达到了7.17%。2021年股息率更是高达8.08%，是一头十足的现金奶牛。

45%的毛利率，25%的净利率，以及账面超过100亿的现金，让养元饮品成为不少投资者的“心头好”。但是这一切建立在养元饮品能够维持现有市场地位和销售规模的基础上，而植物蛋白饮料市场，已经不再太平。

固守县域市场扩张困难

植物蛋白饮料包含多个细分品类，比如豆奶（乳）、豆浆、豆奶（乳） 饮料、椰子汁（乳）、杏仁露（乳）、核桃露（乳）、花生露（乳）等。

目前A股市场最大的植物蛋白饮料上市公司为承德露露与养元饮品，前者核心产品为杏仁露，2022年营收规模约为27亿元。养元饮品核心产品为核桃乳，营收规模接近60亿元。

对照欧美发达国家，国内植物蛋白饮料市场还存在较大的市场空间，根据东兴证券研报数据，2020年我国动物奶总量达到4500亿元左右，如果对标欧美20%的植物蛋白奶替代率，行业空间将达到900亿元，相比2020年500亿的规模，还有近一倍的增长空间。

但是，这个市场上不仅有承德露露及养元饮品这样的老玩家，新玩家在不断出现，达利、伊利、统一等食品饮料巨头也在入局，一些新的品牌如“豆本豆”、“植选”等获得了快速增长。

2017年，达利用豆本豆切入豆奶行业，此后不断进行产品升级和营销投入，并且推出多个产品线，分别针对低线城市和高线城市，到2021年底豆本豆销售额已经达到22.45亿元，接近承德露露。

反观养元饮品，产品单一，固守县域市场，沿用单一的产品宣传策略，这是其业绩停滞的主要原因。

养元饮品的经销网络以县域市场为主，主打送礼需求，2016年以来公司尝试过向一二线城市渗透，但是进展缓慢。目前进入了向下渗透空间有限，向上难以打开局面的阶段。

在固守县域市场及原有产品的情况下，养元饮品能否一直保持现有的市场规模及盈利能力，还很难说。